為了能夠得到全球工業機器人四大家族之一，業界“白富美”庫卡公司，美的集團正在加緊融資。這家中國家電業的知名公司正在與海外債券投資者見面進行路演，打算通過海外子公司發行30億美元的中期債券。

這筆融資計劃，正是配合美的集團幾天前宣布的巨額海外收購計劃——擬以每股115歐元的價格，總花費不超過40億歐元（約合292億元人民幣）獲得德國庫卡公司30%的股權。

庫卡是工業機器人領域的一個明星。根據國際機器人聯合會（IFR）2015年統計，庫卡機器人在汽車制造領域的市場份額全球第一，007系列、《達芬奇密碼》等電影中均有庫卡機械人的身影。

目前，庫卡全部發行在外的普通股約為3980萬股，其中美的已經持有約13.5%的股份。2015年8月，美的通過關聯公司MECCAInternational（BVI）Ltd.首次購買了庫卡約5%的股份，2016年2月，美的繼續增持庫卡的股份達到了10%。

此次，美的給予庫卡的115歐元/股的要約價格，相對消息發出前兩個月88歐元的市場均價，溢價了近30%，按照2015年EBITDA計算對應交易倍數17.7，按凈利潤計算對應交易倍數41.2倍，基于2016年預期收益的市盈率估值也高達38倍。而這一市盈率比13家國際同行28倍的市盈率水平高出許多，也遠高于美的自身10倍左右的市盈率水平。

而在此次發出收購庫卡意向之前，美的集團2015年已在機器人道路上邁出了第一步。只是當時并沒有花很大代價。

2015年8月5日，美的集團與全球機器人四大巨頭中另一家的安川電機宣布成立兩個合資公司，分別為“廣東安川美的工業機器人有限公司”以及“廣東美的安川服務機器人有限公司”。其中工業機器人公司由安川控股51%，服務機器人公司由美的控股60.1%。每個合資公司由安川和美的各出1億元作為注冊資金，共4億元。

界面新聞此前的報道中曾指出，美的集團董事長方洪波在2015年的內部會議上表示，要尋找美的的第二跑道。而美的集團機器人產業項目總經理甄少強的一番表述更是驗證了集團將機器人作為第二條跑道的戰略計劃，“美的進軍機器人產業是美的‘雙智’戰略中最重要的部分，是美的開辟第二產業跑道的合適產業。”

美的認為，家用服務機器人未來會如同家電一樣逐步普及，他們將按照計算機發展的邏輯來進行機器人的推廣和研發，即先從商業再到家庭和個人。甄少強表示：“美的將會先從醫療康復、殘疾中風等不能自理的人士需求開始入手。機器人或者說自動化，對這個群體而言是個剛需。”此外，美的認為服務機器人可帶動傳感器、人工智能、智慧家居業務的拓展，工業機器人則可帶動伺服電機、減速器、系統集成業務的發展。

有了第一次醞釀和鋪墊，本次美的再接再厲，下重手要約收購就不難理解了。畢竟之前和海爾爭奪GE家電卻最終落敗，給公司的海外并購之路留有遺憾。

只是，在極端情況下可能付出的292億元人民幣代價，到底值不值？

首先在我們之前的測算中，美的給予了庫卡超過同業近40%的市盈率估值溢價，庫卡2015財年實現營業收入29.6億歐元；實現凈利潤0.9億歐元；過去四年營業收入與凈利潤的年復合增長率分別為15.6%和23.8%。

Wind數據顯示，庫卡集團2009年以來，營業收入和凈利潤呈現出連續增長的態勢，營業收入自2009年的9.02億歐元增長至2015年的29.66億歐元，歸屬于母公司股東的凈利潤也由2009年虧損7574萬歐元扭虧增長至2015年的8680萬歐元，不過各年份之間業績波動程度較大。

庫卡集團2009年-2015年業績情況

從庫卡的業務線來看主要集中在三個板塊，即自動化制造過程的核心機器人、相關服務和控制器；與工廠價值鏈相關的自動化制造系統；以及用于醫療、倉庫、物流以及太陽能、工業和航空航天業的自動化解決方案。

2015年庫卡的收入分布中，約81%來自德國、歐洲其他地區和北美，僅有19%來源于亞太地區和其他地區。而從業務分布來看，50%來自系統板塊，31%來自機器人。從終端行業分布來看，約50%來自汽車行業，余下的來自一般工業。

與老對手格力相比，美的此前并沒有透露出要進軍汽車領域的想法，那么庫卡在汽車行業的優勢對美的有什么好處呢？從美的的說法來看，它們承諾保持庫卡的獨立性，以及德國上市公司地位，主要投資于庫卡的員工、品牌、知識產權和設施，目的在于進一步推動庫卡未來的發展。

美的集團認為收購庫卡集團股權，是公司深入全面布局機器人產業的關鍵一步，具有重大戰略意義。作為國內家電制造巨頭，美的也一直在提高生產自動化程度做努力。美的中央空調合肥工廠實現自動化生產之后，生產線人數下降50%，人機比達到4%以上，生產效率提升70%，產品合格率超過99.9%。2011年美的空調營收規模500億元，對應工人數量超過5萬人；2014年，美的空調業務營收規模接近700億元，對應工人數量下降至2.6萬人。

然而生產效率的提升并不意味著能帶來直接的經濟效益，在行業整體陷入疲弱之際，美的也不能幸免。美的2015年全年營收1384.41億元人民幣，同比下滑了2.28%，而2016年第一季度營收383.42億元人民幣，下滑幅度進一步擴大到9.63%，公司2015年全年歸屬母公司凈利潤約為127億元人民幣，僅僅是此次收購準備金額的一半。

空調在公司整體營收中占比超過一半，經過了前兩年激進的攻城略地，美的與格力同時面臨了庫存之殤，根據美的公司內部人士透露，目前公司渠道庫存高于三個月，經銷商層面的庫存比較高，公司轉變思路，不再持續的對終端壓貨，預計空調全年出貨可能是個位數增長，以后會以銷定產。小家電板塊，由于家庭普及率不高，數量大幅增長并不容易，公司計劃從結構和價格上做調整，今年一季度只有5%的增長。由此可以估算出，公司全年的營收壓力仍將是非常大，空調依然是不確定很大的變量。

那么巨資收購了庫卡，就能解決公司目前面臨的困境了嗎？依然不見得。從我們上述的分析可以推測，假設美的收購成功，短期內除了基礎層面的合作，庫卡對美的最多是業績并表的作用，而長期的深遠的影響并不能立刻顯現，甚至有著較大的不確定性。

去年以來，國內上市公司就開始紛紛布局海外機器人資產，高工產研機器人研究所（GGII）統計數據顯示，2015年A股市場涉及機器人投資規模約為2014年的2.7倍，其中海外并購案例占比16%。GGII預測，未來三年，機器人行業內并購數量，尤其是跨國并購數量將會增多。從這個層面說，美的收購庫卡，也是順應了潮流，畢竟能把四大家之一的庫卡盡早收入懷中，總比以后挑挑揀揀找不到好標的要好，而目前A股市場，也依然在給予機器人板塊以高估值溢價。

最后，我們不得不客觀的做個總結，此次借助銀團貸款和自有資金共同實施的收購行為，不可避免的會給美的集團帶來財務壓力。此外，相對此前的市場價，估值明顯偏高的要約價格也透露出公司對庫卡的渴望之心，然而收來容易，后續的融合、未來的戰略布局將是一場艱巨的持久戰。