產業轉移驅動國內LED背光行業持續成長:LED背光源是液晶面板中背光模組的關鍵原材料,主要下游終端產品為手機、筆記本、顯示器、以及電視等。采用LED背光源的液晶面板在終端產品滲透率的提升帶來LED背光源等關鍵原材料行業近5年30%以上的高成長。我們認為,在滲透率驅動后期,受益于LED背光源行業下游液晶面板產業鏈轉移趨勢,國內LED背光優勢企業將依靠相對比較優勢實現成長。

LED背光龍頭,橫向拓展實現持續成長:聚飛光電是國內LED背光龍頭,其盈利能力、管理效率、以及業績成長性是行業中最好的公司之一,近6年公司收入和凈利潤復合增長率分別為48%及34%。公司以小尺寸背光業務成功發展中積累的優質客戶資源、技術、以及高效管理等優勢為基礎,實施向中大尺寸背光器件、LED照明器件、光學膜、以及閃光燈等業務橫向拓展的發展策略。我們看好公司未來3年持續成長性,其業績的驅動力主要來自于三方面:其一,在產業轉移趨勢下,傳統背光業務保持30%以上增長;其二,新業務光學膜2014年下半年開始貢獻業績,成為公司新的利潤增長極;其三:LED照明業務帶來公司業績的潛在向上彈性。

小尺寸背光業務加快國際市場開拓,持續增長提供穩定現金流:小尺寸背光業務為公司核心驅動業務,營收占比60%以上。受益于智能手機滲透率提升,2008~2013年公司小尺寸業務實現39%復合增長,至2013年實現收入4.65億元。在手機滲透率達到90%以上飽和趨勢下,我們認為,產能轉移、智能終端高清化及大屏化等趨勢仍將驅動國內小尺寸背光行業持續增長,公司小尺寸業務將通過切入韓國、臺灣供應鏈及國內市場份額提升實現3年20%左右持續增長。

中大尺寸背光業務打開成長空間:國內中大尺寸LED背光器件主要依賴于韓國、臺灣、以及日本進口,2012年公司開始進入中大尺寸背光器件領域,2013年實現收入1.6億元,同比增長210%。目前公司在一、二線液晶電視供應鏈廠商的客戶布局已初具規模,我們認為公司通過將小尺寸背光業務發展中積累的管理、響應能力、以及交貨周期短等核心優勢復制在中大尺寸領域,打開成長空間光學膜產品2014年下半年開始貢獻業績,為公司新的利潤增長極:國內光學膜產業已經進入產能轉移初期,國內面板大廠主導光學膜國產化打開進口替代空間(國產化率不足10%的)。2013年,公司設立控股子公司聚飛光學從事手機背光模組用的光學膜生產,2014年5~6月產品進入量產階段。我們認為依托在背光領域的客戶資源優勢,公司光學膜產品將實現市場快速導入,成為其新的利潤增長極。

戰略布局LED照明,潛在增長點待爆發。LED照明行業進入新一輪高景氣周期的背景下,基于規模與效益的判斷,公司實施戰略布局LED照明業務的策略。目前公司照明業務已初具規模,主要產品用于日光燈、球泡燈、平面燈、廣告背光照明等領域,并成為勤上光電、洲明科技、以及陽光照明等優質大客戶的供貨商。我們認為,考慮到LED照明器件的技術較為成熟,行業客戶粘合度較低,以及市場導入期短等特點,公司LED照明器件業務爆發的向上彈性較大。

盈利預測與估值:我們預計公司2014-2016年EPS分別為0.84、1.11、及1.40元,同比增長39%、32%、及27%。對應動態市盈率26X、19X、及15X,我們看好公司的傳統背光業務及新業務光學膜的增長,同時照明LED器件業務帶來公司業績的潛在向上彈性,首次覆蓋給予“買入”的投資評級。

風險提示:1.產品綜合毛利率下滑風險;2.行業競爭加劇風險;3.新業務低于預期風險務發展中積累的管理、響應能力、以及交貨周期短等核心優勢復制在中大尺寸領域,打開成長空間。

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