四方股份:業務多元化縱深發展中

近期對四方股份(簡稱“公司”)進行了實地與電話調研,要點如下。

業務多元化持續開展,利好持續盈利能力和市場抗風險能力提高。其中,電力電子業務發展最快,我們預計其受益金屬深加工和新能源市場發展,將于未來2~3年實現年均增速不低于30%的收入復合增長。智能配電業務今年以來陸續中標多個重要項目,有望受益配電網投資加快,發展勢頭良好。預計,

1)電力電子、配網自動化、軌道交通自動化和發電自動化業務對公司并表總收入的貢獻有望自2012年的22.6%持續提升,于2015年超過30%;

2)2013全年來自“ABB四方”等合資公司貢獻的投資收益有望達到0.385億元,或占利潤總額的9.0%,成為重要的利潤來源。

變電站自動化業務競爭優勢顯著。公司在國網今年以來110(66)~750kV智能、傳統監控招標市場的中標份額分別為14.3%、17.5%,皆位列第二;保護產品中標特高壓直流換流站等高端重點工程,市場優勢地位鞏固。預計,2014年智能變電站建設有望在新一代智能變電站(含標準配送式智能變電站)試點結束后進一步提速;公司有預制艙式二次組合設備中標業績,屆時將充分受益市場持續增長。但鑒于同比基數等原因,市場容量與公司相關業務的增速或將有所放緩。

合理布局,優化整體運營管理。公司或于未來2~3年將北京生產線遷至距離北京海淀約160km的保定高新區。一方面,便于擴大產能、優化生產運營總成本,以及加強與華北電力大學(保定校區)的產學研合作;另一方面,有助加強電力電子業務與傳統業務的聯系,有助增強公司綜合技術實力,推動業務多元化持續進行。

風險提示:

1)未來下游市場增速放緩,市場競爭趨于激烈;

2)稅收優惠政策存變動風險;3)新業務拓展或不達預期。

國電南瑞:外延式收購完善業務布局,總包模式沿產業鏈多點實施

公司打通電網全產業鏈,充分受益于智能電網各環節輪動爆發

南瑞先后5次收購電科院下屬資產,目前已實現從上游發電到下游用電自動化的全線覆蓋。在當前智能網建設中,各環節會因起點不同,進度不同而先后經歷由試點向快速普及的輪動轉變。南瑞可憑借其完整產業鏈充分受益。

順應趨勢,各環節推行總包/集成模式提升市場地位

國網“三集五大”的推行對于電力設備結構和功能上的一體化提出了更高的要求。這種變化有利于總包、集成能力較強的龍頭企業擴大市場份額,提升訂單價值量,同時降低費用率。南瑞目前憑借其技術優勢在全產業鏈推行總包集成模式,包括調度、新能源并網、充電站、配電自動化以及新式智能變電站等環節。除電網領域外,南瑞同樣也在軌交機電業務領域開始嘗試總包。

配網雙雄并立,迎來試點向全面建設轉換的歷史機遇

配網三批試點城市基本驗收完畢,未來將進入各省網全面鋪開建設的階段,后續全國城鎮改造所帶來的設備投資可超千億。國電南瑞在試點階段中基本壟斷了主子站市常本次資產注入后,電研華源的配電一次設備將和原上市公司的二次設備形成有效協同。南瑞將成為繼許繼之后第二家具有配電自動化總包能力的企業。未來智能配電市場中雙雄并立的局面將逐步確立。

軌交監控業務強勢回歸,信號業務全面切入軌交市場中南瑞主要提供綜合監控系統,市場份額40%。去年軌交建設為小年,但今年將有17個城市,27條軌交招標,從而拉動公司訂單強勢反轉。此外,信號系統相比于監控體量更大,盈利能力更強。公司相關產品開發完畢,今年將通過機電集成商身份切入信號市場,為軌交業務提供又一增長點。

廣電電氣調研報告:元器件將是新成長驅動引擎

公司經營層面已出現回暖拐點,且2014年起新產品放量,催化劑或包括:配網建設規劃出臺、自主元器件放量、西氣東輸招標、南橋土地升值變現。

高端元器件是產業鏈中利潤最豐厚的一環,進口替代空間廣闊。由于高技術壁壘,因此在配電一次產業鏈中元器件環節具有定價權優勢,高端元器件毛利率約50%。我們估算高端元器件年市場容量達200億元,目前全部為外資品牌占據,進口替代空間廣闊,假設未來公司份額能達到5%,自主高端元器件就具備再造一個廣電的潛力。

公司研發、產品、品牌、渠道布局已完成。公司布局高端元器件多年,目前3個框架的國產化均已完成,前期研發和產品的投入高峰期已過,我們預計該業務2013年能夠成功扭虧為盈。在多年的合資履歷與品牌推廣的努力下,公司高端品牌的形象已被客戶接受,目前營銷網絡建設已形成一定規模,行業、區域合作伙伴數量不斷增長。

預計元器件將進入增長快車道,業績拉動效應顯著。公司銷售分為外銷和自給兩種模式,隨著渠道鋪開外銷放量增長的基礎上,我們認為公司將大力推進自給率提升(元器件占開關柜成本的30-50%,目前自給率不到20%)。我們認為2014年公司自主元器件將放量增長至3.5億元以上(增速超75%),同時進入利潤收獲期,該業務高毛利、低投入、快周轉的特點將導致盈利彈性顯著。

風險因素:管理人事再現不穩定的風險,新業務拓展進程的不確定性。